Čarolije Sorosa i Robertsona više ne deluju

Pre dvadeset godina činilo se da su hedž fondovi svemoćni. Kad god bi se desio potres na tržištu ili cikličan zaokret u ekonomiji, vešti trgovci kao što je Džordž Soros (George Soros) ili Džulijan Robertson (Julian Robertson) uskakali su - i često profitirali.

Ali ne više. Kad je zavladao metež na globalnim tržištima ovog leta, neki od najboljih gurua hedž fondova bili su potučeni, sektor je izgubio ukupno 78 milijardi dolara u avgustu. Ono što je posebno upadljivo jeste da je ovo usledilo posle nekoliko godina tokom kojih su hedž fondovi beležili rezultate ispod proseka jer mnogi od njih nisu uspevali čak ni da nadigraju američki berzanski indeks.

Zašto je tako? Jedan razlog je to što hedž fondovi posluju u sve pretrpanijem prostoru. Drugi razlog je to što njihove suptilne kompjuterske modele osujećuju trikovi sve kapricioznijih vlada koje reaguju na krize primenom nekonvencionalnih metoda, kao što je kvantitativno popuštanje.

Za treću indiciju o tome zašto nekim hedž fondovima ne ide dobro pogledajte grafikon na strani 22 najnovijeg izveštaja o finansijskoj stabilnosti koji je objavio Međunarodni monetarni fond. On ukazuje na stepen korelacije na globalnom tržištu sredstava - ili na stepen u kojem su se cene naoko nepovezanih klasa sredstava (najočiglednije indeksa S&P 500, akcijskog kapitala na tržištima u usponu i obveznica, američkih državnih obveznica, visokoprinosnih obveznica i robe) kretale na isti način poslednjih godina.

Ova korelacija obično ne privlači veliku pažnju javnosti. Tipična pojava je da ulagači više brinu o apsolutnim kretanjima cena sredstava - na primer, o tome da li cene na berzi rastu, a ne o korelacijama. A oni koji kroje nacionalnu politiku samo brinu o sredstvima koja su im tik pred nosom.

Međutim, kako pokazuje grafikon MMF, sada se dešava nešto posve bizarno. Između 1997. i 2007. stepen korelacije između velikih klasa sredstava bio je oko 45 odsto, približno u skladu sa istorijskim normama. Ovo znači da se tržišta povremeno ponašaju na isti način (tokom krize 1998), ali uglavnom ne.

Tokom krize 2008/9. godine stepen korelacije porastao je na 80 odsto. To nije nikakvo iznenađenje: istorija pokazuje da je krah često praćen visokim stepenom korelacije jer ulagači paniče - i prodaju.

Fascinantno je iskustvo u poslednjih pet godina. Od 2010. osećaj tržišne krize jenjava, a cene mnogih sredstava su porasle. Ipak, stepen korelacije nije se smanjio, kao što je ranije bio slučaj; umesto toga, on u proseku iznosi oko 70 odsto, gotovo dva puta iznad nivoa zabeleženog pre krize.

To je neobično. U privatnim okvirima, zvaničnici MMF i zapadni centralni bankari priznaju da nisu sasvim sigurni otkud ovo. Jedno objašnjenje je da je to zbog vladine intervencije - talas likvidnosti koji dolazi od centralnih banaka toliko je ogroman da je podigao sve cene sredstava.

Drugi mogući krivac jeste globalizacija. Ne samo da realna ekonomija postaje usko integrisana već je i globalna industrija upravljanja sredstvima više isprepletana i koncentrisana. Ovo je važno. Kao što je američki autor Rodžer Lovenstajn (Roger Lowenstein) ukazao pre dvadeset godina tokom azijskog finansijskog kraha, može se pojaviti bliska korelacija u cenama naizgled nepovezanih klasa sredstava samo zato što su te klase sredstava u vlasništvu istih investitora.

Treći faktor je da je likvidnost tržišta opala, delom zbog toga što su stroži propisi primorali banke da smanje broj rizičnih sredstava koje imaju u posedu. Ovo bi moglo dovesti do korelacije jer tanka tržišta stvaraju više volatilnosti, što može biti zarazno.

Međutim, neki zvaničnici MMF misle da je u pitanju četvrti faktor - derivati. Ranije su investitori mislili, ili se nadali, da bi derivati trebalo da smanje stepen korelacije jer oni navodno štite od rizika. No, preliminarno (neobjavljeno) istraživanje MMF ukazuje da stepen korelacije na američkim tržištima akcijskog kapitala zapravo raste kad se koristi više fjučersa akcija.

Nije jasno koji od ovih faktora je sada najvažniji. Pretpostavljam da je u pitanju pogubna kombinacija sva četiri. Takođe, nije jasno da li će ovaj obrazac potrajati. Ali, ukoliko se to desi, investitori moraju da ga uzmu u obzir - ako ni zbog čega drugog, ono zbog toga što dovodi u pitanje mnoge konvencionalne ideje o upravljanju sredstvima.

Naposletku, razlog zbog koga su se hedž fondovi željni rizika hvalili svojom sposobnošću da nadigraju indekse jeste to što su oni skakali s jedne na drugu nekoreliranu transakciju. Tradicionalni ulagači koji zaziru od rizika su, sasvim očekivano, pokušavali da izbegnu gubitke tako što bi razgranali svoje portfelje na različite, navodno nekorelirane klase sredstava.

Ali ukoliko se ovaj stepen korelacije od 70 odsto održi, ovakve uvrežene filozofije bi morale da se revidiraju. Nova „normala“ za globalne cene sredstava bi mogla biti zaraza - i dobra i loša. A to je uznemirujuće, posebno u periodu kada tržišta u usponu prete da iznedre nove, sinhronizovane rizike.